Prognoza cijene zlata 2025. – 2027.: Od povijesnog bikovskog trčanja do onoga što slijedi

01. Postavljanje povijesti

Zlato 2020.–2024.: Baza koja je omogućila 2025. godinu

Proboj 2025. nije se dogodio niotkuda. Da biste razumjeli zašto se zlato kretalo onako kako se kretalo, morate pratiti gdje je bilo - i što je izdržalo bez sloma.

Vrhunac od 2020. od 2075 USD/uncu (kolovoz 2020.) potaknut je monetarnom ekspanzijom tijekom COVID-a i nultim kamatnim stopama. Kada je Fed 2022. počeo agresivno povećavati kamatne stope, mnogi su očekivali kolaps cijene zlata. Umjesto toga, ono se konsolidiralo - zadržavši se iznad 1620 USD na najnižoj razini iz 2022. i završivši 2022. na 1865 USD. Ta otpornost usprkos najbržem ciklusu povećanja kamatnih stopa od 1980-ih bila je prvi veliki signal da se struktura potražnje za zlatom trajno promijenila.

Prosječna godišnja cijena zlata i ključni događaji (podaci LBMA/Svjetskog vijeća za zlato)

Godina	Godišnji prosjek (USD/oz)	Međugodišnja promjena	Ključni makro upravljački program
2020.	1.773 dolara	+27%	COVID poticaj, nulte kamatne stope, kolovoz ATH 2.075 USD
2021.	1.798 dolara	+1%	Oporavak gospodarstva, rast inflacije; zlato se konsolidira
2022.	1.800 dolara	+0%	Fed +425 baznih bodova; Rusija-Ukrajina skočila na 2.070 dolara, a zatim preokret
2023.	1.940 USD	+8%	Bankarska kriza (SVB), rekord kupnje središnje banke; prosinac ATH 2.147 USD
2024.	2.386 dolara	+23%	Očekivanja FED-a za pivot, premija geopolitičkog rizika, središnje banke 1.092 tone
2025.	3.431 USD	+44%	53 nova ATH-a; rekordna potražnja 5.002 tone; priljev ETF-ova 801 tona

Ono što se ističe u ovoj tablici jest razdoblje 2022. – 2023. Dok je S&P 500 pao za 19% u 2022., zlato je završilo otprilike nepromijenjeno. Dok je Bitcoin pao za 65%, zlato se zadržalo. Kamatna stopa FED-a porasla je s 0% na 4,25% - što je inače pogubno za imovinu koja ne donosi prinos - a zlato je to uglavnom ignoriralo. Razlog je bio strukturni: središnje banke postale su stalni kupac neosjetljiv na cijene koji nije mario za stvarne prinose.

Usporedba uspješnosti imovine 2020. – 2025. (kumulativni ukupni prinos, približan)

Imovina	2020.	2021.	2022.	2023.	2024.	2025.
Zlato (XAU/USD)	+27%	+1%	0%	+13%	+27%	+44%
S&P 500	+18%	+29%	−19%	+26%	+23%	~+8%
USD indeks (DXY)	−7%	+7%	+15%	−2%	+7%	~−5%
Bitcoin	+302%	+60%	−65%	+157%	+121%	~+30%

Otpornost zlata u 2022. – nepromijenjena dok su se tržišta dionica srušila, a kriptovalute pale za 65% – uspostavila je njegov kredibilitet kao pravog sidra portfelja, a ne samo kao spekulativnog sigurnog utočišta. Taj kredibilitet je ono što je privuklo institucionalne tokove 2024. i 2025. godine.

02. Vozači relija 2025.

Reli 2025. pokretala su četiri istovremena motora - rijedak spoj

Ilustracija rasta cijene zlata 2025., vrhunca u siječnju 2026. i korekcije u ožujku — Prilagođeni uvodnik koji sažima proboj u 2025., vrhunac u siječnju 2026. i korekciju u ožujku 2026. unutar šireg okvira izgleda za zlato.

Izvješće Svjetskog vijeća za zlato o trendovima potražnje za zlatom za cijelu 2025. godinu bilježi ukupnu potražnju od 5002 tone - prvi put u povijesti da je potražnja premašila 5000 tona u kalendarskoj godini. Ono što je 2025. godinu razlikovalo od prethodnih bikovskih razdoblja nije bio jedan dominantni pokretač, već istovremena aktivacija više kategorija kupaca.

Motor 1: Priljevi ETF-ova prešli su s odljeva na rekordni priljev

Zlatni ETF-ovi bili su prepreka potražnji u 2022. i 2023. godini, jer su rastući realni prinosi učinili alokacije obveznica atraktivnijima. Preokret se dogodio 2024. godine, a do 2025. pretvorio se u poplavu. Globalna ulaganja u zlatne ETF-ove porasla su za 801 tonu u cijeloj 2025. godini - drugoj najjačoj godini u povijesti podataka o ETF-ovima. Samo u trećem tromjesečju 2025. zabilježen je rekordan priljev ETF-ova od 24 milijarde američkih dolara u jednom tromjesečju, s 222 tone dodane u tri mjeseca. Sjeverna Amerika prednjačila je s 346 tona od početka godine, a slijede Europa sa 148 tona i Azija sa 118 tona.

To je važno jer su ETF tokovi najlikvidniji, najtransparentniji i segment tržišta koji prati zamah. Kada se zapadni institucionalni kapital ponovno uključio u zlato nakon dvogodišnje odsutnosti, to je potvrdilo trend kupnje od strane središnjih banaka koji se gradio godinama.

Motor 2: Središnje banke — 16 uzastopnih godina neto kupnje

Središnje banke su 2025. godine kupile neto 863 tone , što je gornja granica njihova očekivanog raspona. To se dogodilo nakon 1092 tone u 2024. i 833 tone u 2023. godini. Konzistentna baza kupaca uključuje Poljsku, Kinu, Indiju, Tursku i više od 20 drugih središnjih banaka zemalja u razvoju koje se udaljavaju od imovine denominirane u dolarima. Prema istraživanju središnjih banaka Svjetskog vijeća za zlato iz 2025. godine, 73% ispitanika središnjih banaka očekuje da će udio američkog dolara u globalnim rezervama biti niži za pet godina, a 76% očekuje da će udio zlata biti veći.

Za razliku od ETF investitora, središnje banke ne pokreću kratkoročni cjenovni momentumi. One kupuju strukturno, što znači da osiguravaju trajnu donju granicu cijena koja ne bi postojala na bikovskim tržištima od 2008. do 2011. ili 2018. do 2020.

Motor 3: Politička nesigurnost i dedolarizacija

Carinske politike Trumpove administracije, najavljene i djelomično provedene početkom 2025., stvorile su trajnu neizvjesnost na deviznim i dioničkim tržištima. Kada američki dolar oslabi ili kada investitori dovedu u pitanje stabilnost rezervne imovine denominirane u dolarima, ponuda za zlato jača na međunarodnoj razini - posebno od azijskih kupaca u Kini i Indiji čija kupovna moć u zlatu raste kako dolar slabi. DXY je pao za otprilike 5% tijekom 2025., pružajući dodatni poticaj zlatu čija je cijena u valutama koje nisu dolara.

Motor 4: Aritmetika oskudice

Rast ponude rudnika ne može pratiti potražnju. Globalna proizvodnja zlata u rudnicima dosegla je približno 3645 tona u 2024. godini, što je gotovo rekordna razina - ali potražnja od 5002 tone i dalje je zahtijevala smanjenje zaliha recikliranja i službenog sektora. Nijedno veće ležište zlata (definirano kao više od 2 milijuna unci) nije otkriveno globalno 2023. ili 2024. godine. Prosječno vrijeme od otkrića do proizvodnje je dulje od 10 godina. Ponuda rudnika je strukturno ograničena - i to ograničenje postaje sve izraženije kako se najbogatija nalazišta na svijetu postupno iscrpljuju.

Potražnja za zlatom po segmentima u 2025. (Svjetsko vijeće za zlato, cijela 2025. godina)

Segment potražnje	Volumen za 2025. (tone)	Promjena u odnosu na 2024.
Ukupna ulaganja (uklj. OTC)	2.175	+84%
Priljevi ETF-ova za zlato	801	+134% (samo treći kvartal)
Neto kupnje središnje banke	863	Gornja granica očekivanog raspona
Potrošnja nakita	~1.850	Nešto niža osjetljivost na cijene
Tehnologija	~330	Stabilan; Podrška za AI elektroniku
Ukupna potražnja	5.002	Rekordni godišnji ukupan iznos

Skok potražnje za ulaganjima od 84% - od kupaca poluga i kovanica u Aziji i kupaca ETF-ova na Zapadu - bio je najznačajniji pojedinačni podatak iz 2025. godine. Potvrđuje da ponovno određivanje cijene zlata nije bila privremena geopolitička trgovina strahom, već strukturno rejtingiranje od strane informiranog, dugoročnog kapitala.

03. Prvi kvartal 2026.: ATH i korekcija

Vrhunac od 5.405 dolara, zatim korekcija od 16% - što nam brojke zapravo govore

Zlato je otvorilo 2026. godinu nastavljajući svoj zamah iz 2025. Svjetsko vijeće za zlato zabilježilo je intraperiodni maksimum od 5.405 USD/oz u prvom tromjesečju 2026., a neki izvori navode intraday vrijednosti bliže 5.595 USD. Prinos u prvom tromjesečju bio je približno +6%.

Korekcija koja je uslijedila bila je oštra. Do kraja ožujka 2026. Reuters je naveo spot cijene od 4600 dolara. Do početka veljače cijena se nakratko vratila na 4098 dolara prije nego što se oporavila. Početkom svibnja 2026. zlato se trgovalo oko 4564 dolara po unci - otprilike 16% ispod vrhunca u prvom tromjesečju.

Neposredni katalizator korekcije u ožujku bila je eskalacija sukoba s Iranom, koja je u početku snizila cijenu zlata jer je nafta naglo porasla, dolar se oporavio, a duge pozicije s polugom su prisilno zatvorene. Ovo je obrazac koji se već vidio na tržištima zlata: kada se geopolitički događaji prebace iz "premije straha" u "rizik inflacije nafte", zlato može pasti iako je isti događaj mogao dovesti do njegovog rasta u ranijoj fazi.

Ispravak u kontekstu: usporedba s prethodnim padovima na bikovskom tržištu

Razdoblje bikovskog tržišta	Vrh	Najgora korekcija unutar ciklusa	Ishod
Bikovski rast 2008.–2011.	1.920 USD (rujan 2011.)	−34% (krajem 2008.)	Nastavljeni rast; neto +166% od vrhunca 2008. do 2011.
Bikovski rast 2018. – 2020.	2.075 USD (kolovoz 2020.)	−12% (rasprodaja zbog COVID-a u ožujku 2020.)	Oporavak unutar nekoliko mjeseci; novi ATH unutar 5 mjeseci
Ciklus 2023.–2026.	5.405 USD (1. kvartal 2026.)	−16% (do svibnja 2026.)	U tijeku — pratimo 4.300 dolara kao ključnu strukturnu razinu

Povijesno gledano, korekcije od 12-20% unutar strukturnog bikovskog tržišta zlata predstavljale su ulazne točke, a ne preokrete. Ključno pitanje je ostaju li strukturni pokretači potražnje - kupnja središnje banke, tokovi ETF-ova, dedolarizacija - netaknuti. Do prvog tromjesečja 2026. Svjetsko vijeće za zlato izvijestilo je da su kupnja službenog sektora i potražnja za polugama i kovanicama ostale čvrste, što sugerira da je donja granica cijena trajnija nego na isključivo spekulativno vođenom tržištu.

04. Institucionalne prognoze za 2026. – 2027.

Gdje se nalaze glavne banke - i uvjeti koji razdvajaju scenarije

Kada velike institucije postavljaju ciljeve cijene zlata, one ne samo ekstrapoliraju linije trenda. One izražavaju stavove o politici FED-a, dolaru, ponašanju središnje banke i premiji geopolitičkog rizika. Zato je trenutni raspon institucionalnih prognoza toliko širok - neizvjesnost oko tih varijabli je neuobičajeno visoka.

Ciljane cijene zlata za kraj 2026.: glavne institucije (od početka 2026.)

Institucija	Cilj za kraj 2026. godine	Ključna pretpostavka
JP Morgan Global Research	6.300 dolara	Održiva potražnja središnje banke i investitora; slabost dolara i dalje postoji
Investicijski institut Wells Fargo	6.100–6.300 USD	Strukturna potražnja, geopolitička premija rizika, nastavak ETF-a
UBS	6.200 USD (prosječno)	Trend dedolarizacije; vjerojatnost ublažavanja FED-a
Goldman Sachs	5.400 dolara	Dedolarizacija i diverzifikacija privatnog sektora; konzervativniji stav FED-a
Morgan Stanley	4.800 USD (prosječno)	Umjeren rast, Fed dulje drži kamatne stope, dolar ostaje podržan
Deutsche Bank	4.500 USD (prosječno)	Otpornost dolara; potražnja se usporava nakon spekulativnog porasta
HSBC	4.800 dolara	Najkonzervativniji: realni prinosi povećani, apetit za rizikom vraćen

Raspon - od 4500 do 6300 dolara - neobično je širok za institucionalne prognoze za zlato. To odražava istinsko neslaganje oko toga je li trenutno okruženje dugotrajna strukturna promjena ili cikličko prekoračenje. JP Morganovih 6300 dolara implicira da će cijena zlata do kraja godine porasti otprilike 38% u odnosu na trenutne razine. HSBC-ovih 4800 dolara implicira da zlato tek oporavlja svoj nedavni gubitak uz ograničen dodatni rast.

Ciljevi za 2027.: dugoročniji horizont

JP Morgan Global Research za 2027. predviđa prosječnu cijenu zlata od 5200 do 5400 dolara po unci. Goldman Sachs predviđa 5000 dolara. Ove prognoze impliciraju da čak ni optimistične banke ne vjeruju da će zlato zadržati svoj zamah iz 2025. u 2027. - one vide postupniji uzlazni put, potaknut strukturnom potražnjom, a ne spekulativnim ubrzanjem.

Tri scenarija: uvjeti koji svaki od njih čine ispravnim

Scenarij	Indikativni raspon	Potrebni uvjeti	Težina vjerojatnosti (autorova procjena)
Bik	5.400–6.300+ USD	Dolar dodatno slabi, Fed smanjuje 2-3 puta u drugoj polovici 2026., priljevi ETF-ova se nastavljaju, geopolitički stres i dalje postoji, središnje banke održavaju tempo od preko 800 tona	30%
Baza	4.700–5.300 USD	Otkup središnje banke ostaje čvrst (600–700 t), potražnja za investicijama se smanjuje, ali je pozitivna, Fed zadržava ili jednom smanjuje, dolar neutralan	45%
Medvjed	4.000–4.600 USD	Fed signalizira ponovno podizanje kamatnih stopa, DXY jača iznad 110, okruženje usmjereno na rizik smanjuje premiju sigurnog utočišta, odljevi ETF-ova se vraćaju	25%

Osnovni scenarij odražava stav da strukturna potražnja za zlatom - koja nije nestala tijekom korekcije - i dalje pruža donju razinu znatno iznad razina prije 2025., čak i ako se spekulativni i strah-premijski slojevi djelomično odmotaju. Medvjeđi scenarij zahtijeva ne samo slabiju cijenu zlata, već i aktivan preokret trenda kupnje središnjih banaka, što bi bilo povijesno neviđeno. Bikovski scenarij zahtijeva da se makroekonomski uvjeti preusmjere u korist zlata nakon trenutne faze konsolidacije.

05. Ključne varijable koje treba pratiti u 2027.

Šest pokazatelja koji će odrediti koji će se scenarij odvijati

Umjesto nagađanja koji će se scenarij odvijati, korisnija je vježba identificirati koje podatkovne točke trebate pratiti. Svaka od sljedećih varijabli ima izravan i dobro dokumentiran utjecaj na cijene zlata.

1. Realni prinosi u SAD-u (tržište TIPS-a). Prinos 10-godišnjih TIPS-a iznad 1,5% značajno bi povećao oportunitetni trošak držanja zlata. Trenutno okruženje pokazuje realne prinose blizu najviših razina nakon 2015. - ovo je primarna točka pritiska na kratkoročnu cijenu zlata. Pratite tržište TIPS-a za bilo kakvu promjenu signala FED-a.

2. Smjer DXY-a. Zlato i dolar održavaju otprilike klizeću korelaciju od -0,5 do -0,7 tijekom 12-mjesečnih razdoblja. Trajno kretanje DXY-a iznad 108–110 smanjilo bi kupovnu moć zlata za azijske kupce i obično potiče prodaju. Suprotno tome, povratak na DXY ispod 100 bio bi snažno podržavajući.

3. Tempo kupnje središnjih banaka. Istraživanje središnjih banaka Svjetskog vijeća za zlato za 2025. predviđa 585 tona po tromjesečju kao prosjek za 2026. - otprilike 2340 tona godišnje ako se održi taj trend. Svaki signal smanjene službene kupnje uklonio bi najtrajniju strukturnu potporu na tržištu. Podaci MMF-a COFER objavljuju se tromjesečno.

4. Neto tokovi ETF-ova (mjesečno). Podaci Svjetskog vijeća za zlato o ETF-ovima objavljuju se mjesečno. Održivi neto pozitivni tokovi - čak i oni skromni - signaliziraju da šira institucionalna zajednica ostaje konstruktivna. Povratak odljevima usporedivim s razdobljem 2022. – 2023. bio bi najjasniji taktički znak upozorenja.

5. Geopolitička eskalacija nasuprot deeskalaciji. Trenutni iranski sukob i njegov utjecaj na energetska tržišta dodali su "ratnu premiju" koja djeluje u oba smjera: početni strah može potaknuti rast cijene zlata, ali dugotrajni sukob s inflacijskim šokom nafte može izazvati prodaju s ispuštanjem rizika koja pogađa zlato zajedno s dionicama. Pažljivo pratite događaje na Bliskom istoku te u odnosima Rusije i Ukrajine.

6. Strukturna razina zlata od 4300 dolara. Ova razina približno odgovara 200-tjednom pomičnom prosjeku i osnovnoj cijeni iz 2025. prije konačnog ubrzanja u četvrtom tromjesečju. Ako zlato održi zatvaranje ispod 4300 dolara tijekom više tjedana, to bi predstavljalo značajan strukturni prekid koji opravdava ponovnu procjenu baze i bikovskog scenarija.

Autorov okvir: monitor okidača bikovskog i medvjeđeg rasta

Indikator	Bikov signal	Signal za medvjeda	Status iz svibnja 2026.
Prinos 10-godišnjih TIPS-ova	<0,5%	>2,0%	Neutralno (~1,2%)
DXY	<98	>110	Neutralno (~103)
Tromjesečna kupnja CB-a	>600 t/kvadrat	<200 t/kvart	Praćenje podataka za prvi kvartal 2026.
Mjesečni tokovi ETF-ova	Neto +50t/mjesečno	Neto −50 t/mjesečno	Neutralno/blago pozitivno
Cijena u odnosu na razinu od 4300 USD	Drži iznad 4500 dolara	Zatvorite ispod 4.300 USD	Gledanje (~4.564 USD)

06. Zaključak

Strukturni slučaj netaknut; taktička slika pomiješana - uvjetna osuda je pravi okvir

Rast cijene zlata 2025. nije bio posljedica trgovanja izazvanog jednim naslovom ili privremenog porasta straha. Izgrađen je na rijetkom usklađivanju rekordnih priljeva ETF-ova, najveće kupnje središnje banke u povijesti, geopolitičkih premija rizika i strukturno slabijeg dolara - sve se dogodilo istovremeno. Ta arhitektura potražnje nije se urušila tijekom korekcije od ožujka do svibnja 2026.

Istovremeno, korekcija je stvarna. Zlato je vratilo 16% u odnosu na svoj vrhunac iz prvog tromjesečja 2026. Realni prinosi ostaju povišeni. Fed je signalizirao ograničeno smanjenje kamatnih stopa za 2026. To su legitimni nepovoljni faktori koji znače da zlato treba kontinuiranu makro validaciju, a ne automatsku ekstrapolaciju trenda iz 2025.

Institucionalni konsenzus - predvođen JP Morganom na 6300 dolara i Goldman Sachsom na 5400 dolara za kraj 2026. - sugerira da većina analitičara velikog kapitala i dalje predviđa više cijene zlata do kraja godine. No, s HSBC-om na 4800 dolara i Morgan Stanleyjem na 4800 dolara, postoji vjerodostojan scenarij "u rasponu" u kojem se zlato jednostavno konsolidira veći dio 2026. prije bilo kakvog sljedećeg porasta.

Za svakog investitora koji procjenjuje izloženost zlatu, najvažnije pitanje nije "koja je ciljana cijena?", već: "koja se od šest varijabli s liste praćenja kreće u kojem smjeru?" Odgovor na to pitanje bit će daleko prediktivniji od bilo koje pojedinačne prognoze cijene.

Reference